新华保险(601336) 投资要点◈ღღ： 事件◈ღღ：新华保险公布2025年中报◈ღღ，营收和归母净利润分别同比增加26.0%和33.5%至700亿和148亿元◈ღღ，归母净资产虽较年初下降13.3%◈ღღ，但较Q1末回升4.5%◈ღღ，25H1中期分红20.9亿元◈ღღ，股息分配率为14.1%河村彩◈ღღ，和去年同期的15%基本持平乐虎国际电子游戏娱乐平台◈ღღ，寿险NBV增速为58.4%◈ღღ，总投资收益率和综合投资收益率为5.9%和6.3%◈ღღ，各项数据均表现出色◈ღღ。 点评 寿险银保NBV贡献超50%◈ღღ，个险队伍有趋稳趋势 1.新华保险25H1长期险首年期缴和趸交分别增长65%和353%◈ღღ，主要是个险在25Q1销售3年交短缴产品◈ღღ，银代25H1同比多投放110亿元趸交◈ღღ，两者拉动下实现58.4%的nbv增长◈ღღ，新业务csm相应增长8.7%◈ღღ，但此消彼长下10年期新单保费收入下降40%◈ღღ； 2.新华保险极为重视银保渠道◈ღღ，我们预计上半年的发展动力在于和更多银行合作◈ღღ，实现举绩网点数量和网均产能的双提升◈ღღ，25H1新华保险银保渠道贡献的NBV比重达到52.8%◈ღღ；后续或通过强本部◈ღღ、人网匹配和重点银行渠道突破进一步增强银保渠道竞争力◈ღღ； 3.新华保险的个险队伍的人数◈ღღ，合格人数◈ღღ，绩优人数和万C人数均出现走稳趋势◈ღღ，一方面公司开始加大对新增转正的考核（上半年累计新增人力近2万人◈ღღ，同比增长182%）◈ღღ，另一方面25Q1主销的短缴费期产品销售难度较低◈ღღ，产能更高◈ღღ；我们认为当前新华保险的个险队伍销售分红险的技能和国寿等公司相比尚有一定差距◈ღღ。 投资收益表现理想◈ღღ，险资长期投资试点效果好 1.从利源分析来看◈ღღ，新华保险的利润增长主要来自于投资业绩增长了82.3%◈ღღ，因此投资对新华保险业绩至关重要◈ღღ； 2.新华保险25H1总投资收益率增加1.1pps至5.9%◈ღღ，而且相比于去年主要是浮盈为主的构成◈ღღ，今年上半年投资以兑现的收益为主（25H1投资资产买卖价差损益为110亿元◈ღღ，24H1为-48.4亿元）◈ღღ； 3.新华6月末核心二级权益（股票+权益基金+长期股权投资）占比约为21%◈ღღ，较年初微幅增加0.3pps◈ღღ，其中长期股权投资大多为险资的长期投资试点◈ღღ，新华已经累计出资462.5亿元◈ღღ。新华保险25年中报显示截至今年6月30日◈ღღ，第一期险资长期试点的500亿出资额的鸿鹄志远基金◈ღღ，净资产已经达到556.84亿元◈ღღ，即鸿鹄一期基金目前结转下（符合相关会计准则要求）的资产增值至少有56.84亿元◈ღღ，盈利超过11%◈ღღ，为新华的投资收益做出重要贡献◈ღღ。 盈利预测与评级◈ღღ：整体来看新华保险25年中报在负债端和投资端均数据优秀◈ღღ，业绩持续释放◈ღღ，考虑到新华保险在上市同业中保费规模相对较小◈ღღ，过去费用规模效应不显著◈ღღ，预计在个险报行合一监管下后续价值率或有较明显的改善◈ღღ。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为297/286/303亿元◈ღღ，同比增速分别为13.3%/-3.7%/6.1%◈ღღ，25-27年每股内含价值为92.8/101.6/111.7元◈ღღ，当前股价对应PEV估值为0.68/0.62/0.57倍◈ღღ，维持“买入”评级◈ღღ。 风险提示◈ღღ。1◈ღღ、长期国债利率大幅下降◈ღღ；2◈ღღ、权益市场大幅向下波动◈ღღ；3◈ღღ、新单保费大幅下降◈ღღ。

　　新华保险(601336) 投资要点◈ღღ： 事件◈ღღ：新华保险发布2025年半年报◈ღღ。2025年上半年◈ღღ，新华保险营业收入达700.41亿元◈ღღ，同比+26.0%◈ღღ；归母净利润147.99亿元◈ღღ，同比+33.5%◈ღღ。 点评◈ღღ： NBV快速增长◈ღღ，分红险转型进程加速◈ღღ。2025年上半年◈ღღ，新华保险实现原保险保费收入1,212.62亿元◈ღღ，同比+22.7%◈ღღ。（1）新单保费高速增长驱动NBV高增◈ღღ。长期险首年保费收入396.22亿元◈ღღ，同比+113.1%◈ღღ，其中首年期交保费和趸交保费分别同比+64.95%和+353.3%◈ღღ，上半年新业务价值61.82亿元◈ღღ，同比+58.4%◈ღღ。（2）分红险转型进程加速◈ღღ。今年以来◈ღღ，新华保险持续丰富面向不同客群的分红型产品供给◈ღღ，如盛世荣耀智赢版终身寿险（分红型）◈ღღ、新华尊悦终身年金保险（分红型）等◈ღღ，分红险转型进程进入快车道◈ღღ，今年上半年◈ღღ，新华保险分红险保费收入同比+24.9%◈ღღ，其中新单规模同比+231250.0%◈ღღ。 个险渠道人均产能提升◈ღღ，银保渠道实现NBV历史新突破◈ღღ。（1）个险渠道规模人力企稳回升◈ღღ，新单保费高速增长◈ღღ。今年上半年新华保险个险渠道NBV为31.05亿元◈ღღ，同比+11.69%◈ღღ。实现长期险首年保费145.06亿元◈ღღ，同比+70.8%◈ღღ，其中长期险首年期交保费142.48亿元◈ღღ，同比+72.5%◈ღღ。累计新增人力近2万人◈ღღ，同比+182%◈ღღ，队伍建设取得突破性进展◈ღღ；在推动规模人力企稳回升的同时◈ღღ，人均产能同比+74%◈ღღ，带动队伍收入显著增长◈ღღ。（2银保渠道重点合作银行期交业务全面正增◈ღღ，规模人力企稳回升◈ღღ，绩优人力稳健增长◈ღღ，作业网点大幅提升◈ღღ。银保渠道上半年NBV为32.67亿元◈ღღ，同比+137.08%◈ღღ，新单保费同比+150.3%◈ღღ，其中期交保费收入同比+55.4%◈ღღ，实现期交保费◈ღღ、新业务价值的历史新突破◈ღღ。 增配高股息OCI类权益工具◈ღღ。2025年6月末◈ღღ，新华保险投资债券和股票的比例为50.6%和11.6%◈ღღ，分别较上年末-0.5和+0.5个百分点◈ღღ。权益类投资继续向高股息OCI类等持有型权益资产进行策略迁移◈ღღ，公司高股息OCI类权益工具投资由年初的306.40亿元增长至374.66亿元◈ღღ，增长68.26亿元◈ღღ。2025年上半年◈ღღ，公司投资组合年化综合投资收益率为6.3%年化总投资收益率为5.9%◈ღღ，年化净投资收益率为3.0%◈ღღ，分别同比-0.2◈ღღ、+1.1和-0.2个百分点◈ღღ。 投资建议◈ღღ：自2024年首次开展中期分红以来◈ღღ，新华保险2025年拟继续派发中期现金股利每股0.67元◈ღღ，共计约20.90亿元◈ღღ，约占公司2025年半年度归属于母公司股东净利润的14.1%◈ღღ，以8月29日收盘价计算股息率为0.98%乐虎国际电子游戏娱乐平台◈ღღ。维持“买入”评级◈ღღ，预计2025年新华保险净利润为268.82亿元◈ღღ。 风险提示◈ღღ：代理人流失超预期◈ღღ、产能提升不及预期◈ღღ、银保渠道发展不及预期导致保费增速下滑的风险◈ღღ；长端利率快速下行导致资产端投资收益率超预期下滑的风险◈ღღ；监管政策持续收紧导致新保单销售难度加大的风险◈ღღ。

　　新华保险(601336) 投资要点 事件◈ღღ：新华保险发布2025年中报◈ღღ。1）25H1归母净利润148亿元◈ღღ，同比+33.5%◈ღღ；Q2单季89亿元◈ღღ，同比+45.2%◈ღღ。2）截至25H1末◈ღღ，归母净资产834亿元◈ღღ，较年初-13.3%◈ღღ。3）25H1ROE15.9%◈ღღ，同比+4.7pct◈ღღ。4）25H1NBV61.8亿元◈ღღ，同比+58.4%◈ღღ。5）截至25H1末◈ღღ，EV2794亿元◈ღღ，较年初+8.1%◈ღღ。6）2025年中期股息0.67元每股◈ღღ，同比+24.1%◈ღღ；中期分红占净利润14.1%◈ღღ，同比-1.1pct◈ღღ。 净资产环比修复◈ღღ。1）截至25Q1末◈ღღ，净资产较年初-17.0%◈ღღ。2）截至25Q2末◈ღღ，净资产较Q1+4.5%◈ღღ，主要归因于◈ღღ：①25Q2公司分红62亿元◈ღღ，导致净资产环比-7.8%◈ღღ；②市场利率下行叠加新业务入账◈ღღ，导致负债准备金增加◈ღღ，使净资产环比-12.4%◈ღღ；③Q2市场利率季度环比下行叠加权益市场走强◈ღღ，FVOCI类债券◈ღღ、股票公允价值提升带动净资产环比+12.1%◈ღღ；④Q2单季净利润增厚净资产11.2%◈ღღ。 投资◈ღღ：核心权益占比维持高位◈ღღ，投资收益率领先同业◈ღღ。1）投资规模1.7万亿元◈ღღ，较年初+5.1%◈ღღ。其中债券占比50.6%◈ღღ，较年初-1.5pct◈ღღ；股票占比11.6%◈ღღ，较年初+0.5pct◈ღღ；基金占比7.0%◈ღღ，较年初-0.7pct◈ღღ。2）核心权益规模较年初+4.0%至3194亿元◈ღღ，占比-0.1pct至18.7%◈ღღ，但仍显著高于同业◈ღღ。股票仍以TPL为主◈ღღ，OCI股票规模较年初+22.3%◈ღღ，OCI股票占比较年初+1.9%至18.8%◈ღღ。3）总◈ღღ、综合投资收益率领先同业◈ღღ。年化净投资收益率3.0%◈ღღ，同比-0.2pct◈ღღ；年化总投资收益率5.9%◈ღღ，同比+1.1pct◈ღღ；年化综合投资收益率6.3%◈ღღ，同比-0.2pct◈ღღ。 寿险◈ღღ：银保◈ღღ、个险渠道均显著增长◈ღღ，NBV Margin有所下降◈ღღ。1）保费◈ღღ：长险新单396亿元◈ღღ，同比+113%◈ღღ。其中期交保费255亿元◈ღღ，同比+65%◈ღღ。2）分红险占比提升◈ღღ。传统险◈ღღ、分红险◈ღღ、健康险长险新单保费分别同比+90%◈ღღ、+250%◈ღღ、+45.5%◈ღღ。3）NBV Margin14.9%◈ღღ，同比-3.9pct◈ღღ。4）个险长险新单145亿元◈ღღ，同比+71%◈ღღ；NBV31.1亿元◈ღღ，同比+11.7%◈ღღ。银保长险新单250亿元◈ღღ，同比+150%◈ღღ；NBV32.7亿元◈ღღ，同比+137%◈ღღ。 人力◈ღღ：人均产能同比大增◈ღღ。1）25H1个险规模人力13.3万◈ღღ，较年初基本持平◈ღღ。其中月均合格人力2.5万人◈ღღ；月均绩优人力1.79万人◈ღღ。累计新增人力2万人◈ღღ，同比+182%◈ღღ。2）月均绩优率13.3%◈ღღ，同比+0.8pct◈ღღ；月均人均综合产能1.67万元◈ღღ，同比+74%◈ღღ。3）我们认为随着公司持续推进“XIN一代”计划专项队伍建设项目◈ღღ，下半年人均产能预计维持高位◈ღღ。 盈利预测与投资评级◈ღღ：结合公司2025年中期经营情况◈ღღ，我们上调2025-2027年归母净利润预测至313/325/337亿元（前值为292/302/314亿元）◈ღღ。当前市值对应2025E PEV0.71x◈ღღ、PB2.32x◈ღღ，仍处低位◈ღღ。我们看好公司将以深化供给侧改革为主线◈ღღ，深刻把握新时代广大居民健康◈ღღ、养老◈ღღ、财富管理等发展机遇◈ღღ，维持“买入”评级◈ღღ。 风险提示◈ღღ：长端利率趋势性下行◈ღღ，权益市场波动◈ღღ，新单保费承压◈ღღ。

　　新华保险(601336) 核心观点 业务价值及投资收益双升◈ღღ，公司利润大幅增长◈ღღ。公司2025年上半年实现原保险保费收入1,212.62亿元◈ღღ，同比增长22.7%◈ღღ；实现新业务价值61.82亿元◈ღღ，同比增长58.4%◈ღღ。截至年中◈ღღ，公司实现归母净利润147.99亿元◈ღღ，同比增长33.53%◈ღღ。渠道转型成果持续释放◈ღღ，叠加投资管理能力的持续优化◈ღღ，带动公司上半年盈利能力的进一步增强◈ღღ。 个险与银保渠道双轮驱动◈ღღ，新单保费实现大幅增长河村彩◈ღღ。公司个险与银保渠道表现亮眼◈ღღ，保费收入同比增速分别为5.5%及65.1%◈ღღ。上半年◈ღღ，个险渠道新单保费贡献显著◈ღღ，长期险首年保费达145.06亿元◈ღღ，同比增长70.8%乐虎国际电子游戏娱乐平台◈ღღ，其中期交保费142.48亿元◈ღღ，同比增长72.5%◈ღღ。此外◈ღღ，队伍结构优化◈ღღ，人均产能持续提升◈ღღ。公司月均合格人力2.5万人河村彩◈ღღ，合格率18.6%◈ღღ；月均绩优人力1.79万人◈ღღ，绩优率13.3%◈ღღ；月均人均综合产能达1.67万元◈ღღ，同比增长74%◈ღღ。银保渠道新单保费增长快速◈ღღ，上半年实现长期险首年保费249.39亿元◈ღღ，同比增长150.3%◈ღღ，其中期交保费111.04亿元◈ღღ，同比增长55.4%◈ღღ。银保渠道不断深化重点银行合作◈ღღ、优化网点运营及强化销售能力◈ღღ，实现举绩网点数量与网均产能双升◈ღღ。 产品端推进长期化及结构化转型◈ღღ，NBV同比提升58.4%◈ღღ。2025年上半年◈ღღ，公司持续提升长期险占比◈ღღ，期缴产品成为主力◈ღღ，其中长期险首年期交保费255.28亿元◈ღღ，同比增长64.9%◈ღღ。此外◈ღღ，公司进一步加大浮动收益型分红险产品占比◈ღღ，分红型保险保费收入182.69亿元◈ღღ，同比增长24.9%◈ღღ。同时◈ღღ，公司进一步加大健康险及年金险产品创新◈ღღ，提升价值型产品占比◈ღღ。截至6月末◈ღღ，公司健康险业务保持稳定◈ღღ，健康险保费收入282.46亿元◈ღღ，占总保费23.3%◈ღღ，其中短期险保费2,335亿元◈ღღ，同比增长12.1%◈ღღ。 投资收益与利息收入双轮驱动◈ღღ，年化总投资收益率达5.9%◈ღღ。公司坚持动态调整各类资产配置及交易机会◈ღღ，在市场低位时把握股票◈ღღ、债券等结构性机遇◈ღღ，上半年公司投资收益达18,763百万元◈ღღ，同比增长33.7%◈ღღ；利息收入16,213百万元◈ღღ，同比增长5.3%◈ღღ。截至年中◈ღღ，公司高股息OCI类权益工具投资由年初的306.40亿元增长至374.66亿元◈ღღ，增长68.26亿元◈ღღ。 投资建议◈ღღ：公司持续推进负债端产品及渠道转型◈ღღ，转型成果持续兑现◈ღღ。此外◈ღღ，公司相对较高的权益配置规模铸就更好的资产收益弹性◈ღღ。我们维持公司2025年至2027年盈利预测◈ღღ，预计公司EPS为8.28/8.93/9.02元/股◈ღღ，当前股价对应P/EV为0.71/0.65/0.60x◈ღღ，维持“优于大市”评级◈ღღ。 风险提示◈ღღ：保费增速不及预期◈ღღ；长端利率下行◈ღღ；资产收益下行等◈ღღ。

　　新华保险(601336) 业绩简评 8月28日◈ღღ，公司披露2025年中报◈ღღ，归母净利同比+33.5%◈ღღ、NBV同比+58.4%超预期◈ღღ，公司强β标属性+权益投资能力凸出 经营分析 利润◈ღღ：归母净利润同比+33.5%至148亿元◈ღღ，其中Q2同比+45.2%◈ღღ，主要受益于资本市场向好+权益仓位较高+权益投资能力优秀◈ღღ。归母净资产分别较年初◈ღღ、Q1末-13.3%◈ღღ、+4.5%◈ღღ。每股分红0.67元◈ღღ，同比+24.1%◈ღღ，分红比例14.1%◈ღღ。 价值◈ღღ：NBV同比+58.4%至62亿元（基数未重述）◈ღღ，首年保费同比+100%至415亿元◈ღღ，其中个险◈ღღ、银保新单分别同比增长65.2%◈ღღ、150.2%（银保趸交投放增长110亿至138亿元）◈ღღ；价值率下降3.9pct至14.9%◈ღღ。分渠道来看◈ღღ，银保渠道NBV高增137%◈ღღ，NBV贡献提升至52.8%成为第一大渠道◈ღღ；代理人渠道NBV增长11.7%◈ღღ，受缴别缩短等因素影响margin下降10pct至20.6%◈ღღ。产品方面◈ღღ，分红险新单占比提升至10.9%◈ღღ。人力方面◈ღღ，截至6月末个险规模人力13.3万人◈ღღ，较上年末-2.5%◈ღღ，月均合格人力同比-7%至2.5万◈ღღ，月均合格率同比+0.4pct至18.6%◈ღღ；月均绩优人力同比-3%至1.79万人◈ღღ，月均绩优率13.3%◈ღღ，同比提升0.8pct◈ღღ；月均万C人力0.43万人◈ღღ，万C人力占比3.2%◈ღღ，同比持平◈ღღ；月均人均综合产能1.67万元◈ღღ，同比增长74%◈ღღ。EV较年初+8.1%◈ღღ，期初EV预期回报◈ღღ、NBV◈ღღ、运营偏差◈ღღ、投资偏差分别贡献3.0%◈ღღ、2.4%◈ღღ、1.8%◈ღღ、3.2%◈ღღ。 投资◈ღღ：简单年化净投资收益率同比-0.2pct至3.0%◈ღღ；总投资收益同比+43.3%至453亿元◈ღღ，驱动总投资收益率同比＋1.1pct至5.9%◈ღღ；包括债权资产公允价值波动的综合投资收益率同比-0.2pct至6.3%◈ღღ，投资表现好于其他公司◈ღღ。投资资产较年初+5.1%◈ღღ，股票占比提升0.5pct至11.6%◈ღღ，基金下降0.7pct至7%◈ღღ；OCI股票增长22.3%至374亿◈ღღ，占比提升1.9pct至18.8%◈ღღ，占投资资产比例提升0.3pct至2.2%◈ღღ。 盈利预测◈ღღ、估值与评级 25H1归母净利同比+33.5%◈ღღ、NBV同比+58.4%超预期◈ღღ，总投资收益率大幅提升好于同业◈ღღ。展望全年◈ღღ，25H1奠定良好基础预计全年NBV同口径下仍可实现40%左右增长◈ღღ，权益市场向好预期下利润在高基数下也有望实现正增长◈ღღ。目前公司2025PEV为0.69X◈ღღ，维持“买入”评级◈ღღ。 风险提示 长端利率超预期下行◈ღღ；分红险转型不及预期◈ღღ；权益市场波动◈ღღ。

　　新华保险(601336) 投资要点◈ღღ： 新华保险25年1季度归母净利润同比增加19%至58.8亿元◈ღღ，归母净资产较年初下降17%至798.5亿元◈ღღ，新业务价值同比增长67.9%◈ღღ，整体表现较好◈ღღ，具体来看◈ღღ：1◈ღღ、我们推测归母净利润上升主要有两大原因◈ღღ，一方面保险服务业绩（保险服务收入-保险服务费用-分出保费的分摊等+摊回保险服务费用）在原保费同比增长28%的拉动下实现5.2%的增长◈ღღ，另一方面25Q1新华保险年化总投资收益率同比上升1.1pct至5.7%◈ღღ，对应保险投资业绩（利息收入+投资收益+公允价值变动-承保财务损失）同比增加14.4%至24.7亿元◈ღღ； 2◈ღღ、我们推测归母净资产下降较多主要是因为新华保险在资产和负债分类的会计处理安排◈ღღ：资产端上◈ღღ，24年末新华保险“以摊余成本计量的金融资产”占比为37%◈ღღ，远高于同业（以国寿◈ღღ、平安◈ღღ、太保为例）2%-12%的占比乐虎国际电子游戏娱乐平台◈ღღ，而摊余成本计量金融资产不是以公允价值计量◈ღღ，无法在利率下行的周期中贡献债权资产的资本利得◈ღღ，这或是近年来新华归母净资产持续减少的核心原因（23◈ღღ、24◈ღღ、25Q1末归母净资产分别为1051◈ღღ、962和798亿元）◈ღღ；负债端上◈ღღ，受折现率基准下降的影响◈ღღ，新华当季度的“可转损益的保险合同金融变动”为-145.43亿元◈ღღ。 投资◈ღღ：权益仓位较高◈ღღ，已开展三期保险资金长期投资试点◈ღღ： 1◈ღღ、新华保险24年显著增加权益仓位◈ღღ，股票+基金（参考同业◈ღღ，险资的基金主要为权益基金）的投资规模由上一年的1908亿元增加至24年末的3071亿元◈ღღ，占投资总资产的比例同比提升4.66pct至18.85%◈ღღ，为主要上市公司较高水平◈ღღ；由于较高的权益仓位◈ღღ，因此公司的财务指标对权益价格的敏感性较高◈ღღ，根据披露◈ღღ，如果权益工具投资价格增加10%◈ღღ，那么对2024年新华保险的税前利润增厚幅度将达到299.6亿元◈ღღ，超过24年全年262.3亿元的净利润◈ღღ； 2◈ღღ、自23年金融监管总局批复启动保险资金长期投资改革试点的首批试点项目以 来◈ღღ，新华保险已经通过私募子公司的方式参与了三期◈ღღ，并将私募子公司作为合营企业采用权益法核算◈ღღ，其中24年初新华保险公告和国寿各出资250亿元设立鸿鹄志远（上海）私募投资基金有限公司◈ღღ，2025年5月22日◈ღღ，新华保险公告拟出资100亿元认购国丰兴华鸿鹄志远二期私募证券投资基金◈ღღ，2025年7月4日新华保险公告将出资112.5亿元认购国丰兴华鸿鹄志远三期私募证券投资基金1号◈ღღ；报表上◈ღღ，24年末新华保险的长期股权投资规模同比增加251亿元至302.5亿元◈ღღ； 3◈ღღ、24年新华保险总投资收益率和综合投资收益率分别为5.8%和8.5%◈ღღ，位列同业前列◈ღღ，体现出较好的仓位和投资把控能力◈ღღ。 负债端◈ღღ：25Q1高歌猛进◈ღღ，但预计分红险转型略微滞后◈ღღ： 1◈ღღ、新华保险25Q1个险长期险首年保费同比增长131.5%至120亿元◈ღღ，考虑到代理人数量仍在低位◈ღღ，销售技能一般不会短时间内大幅增长◈ღღ，我们认为开门红期间个险新单的突出表现主要源于产品策略◈ღღ，即主要销售的是销售难度较低的缴费期较短（3年左右）的传统增额终身寿险◈ღღ，一季度的良好开局使得全年任务的完成进度有保障◈ღღ，但也可能使得队伍对短缴费期的传统险产品产生依赖◈ღღ，影响后续分红险的销售转型◈ღღ； 2◈ღღ、新华保险近年来银保渠道发展迅猛◈ღღ，在报行合一等多项利好下◈ღღ，银保渠道贡献全公司的新业务价值比例由23年的13.5%快速增长至24年的40%◈ღღ，25Q1延续好势头◈ღღ，长期险期缴新单同比增长94.5%至74.2亿元◈ღღ，后续转分红型产品的主要障碍是22-23年有部分银代渠道产品（比如稳得盈两全保险）的现金红利实现率不高◈ღღ，但24年新华保险较好的投资实现率有望扭转这一情况◈ღღ。 股息◈ღღ：近年来按照净利润的30%-35%分配股利◈ღღ，后续有可能发行永续债 1◈ღღ、22-24年新华保险现金分红总额分别为33.7◈ღღ、26.5和78.9亿元◈ღღ，占当年度归母净利润的30-35%◈ღღ，特别是24年在净利润同比增长201%的情境下仍保持了现金分红和净利润指标的稳定相关性◈ღღ； 2◈ღღ、25Q1新华保险在偿付能力表中对资产进行了重分类◈ღღ，使得核心和综合偿付能力充足率环比增加60和39pcts至184%和256%◈ღღ，考虑到新华保险权益资产占比较高可能消耗较多的最低资本◈ღღ，我们认为后续公司可能会通过发行永续债来增加公司的资本实力◈ღღ。 盈利预测与评级◈ღღ：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为211/240/282亿元◈ღღ，同比增速分别为-19.5%/13.6%/17.5%◈ღღ，25-27年每股内含价值为92.4/101.1/111.2元◈ღღ，7月22日股价对应PEV估值为0.67/0.62/0.56倍河村彩◈ღღ，首次覆盖◈ღღ，给予“买入”评级◈ღღ。 风险提示◈ღღ。1◈ღღ、长期国债利率大幅下降◈ღღ；2◈ღღ、权益市场大幅向下波动◈ღღ；3◈ღღ、新单保费大幅下降◈ღღ。

　　新华保险(601336) 核心观点 一季报营收同比增长26.1%◈ღღ，业绩增长归因于投资类收益提升◈ღღ。公司受益于高权益资产配置比例◈ღღ，叠加债券市场波动带来的交易机会◈ღღ，一季度公司实现投资类收入（包括利息收入◈ღღ、投资收益及公允价值变动损益）209.0亿元◈ღღ，同比大幅增长44.3%◈ღღ，对营收贡献比例达62.6%◈ღღ，带动一季度归母净利润同比增长19.0%◈ღღ。保险业务方面◈ღღ，公司持续加大产品结构转型◈ღღ，一季度保险服务业绩同比稳增6.4%◈ღღ，转型成果显著◈ღღ。 产品端发力中短期期缴险种◈ღღ，保费增幅大幅优于行业◈ღღ。2025年◈ღღ，公司持续推进产品期交化转型◈ღღ，大力推动10年期以内的期交险种发展◈ღღ。截至一季度末◈ღღ，公司实现原保险保费收入732.2亿元◈ღღ，同比增长28.0%◈ღღ。其中◈ღღ，长险首年期交保费272.4亿元◈ღღ，同比大幅增长149.6%◈ღღ；期交保费收入194.7亿元◈ღღ，同比增长117.3%◈ღღ。受产品期限结构转型影响◈ღღ，公司一季度实现长险首年趸交保费收入77.7亿元◈ღღ，同比增长298.4%◈ღღ。首年期交保费的快速提升直接带动公司一季度NBV同比大幅增长67.9%◈ღღ，短期业务质态显著优化◈ღღ。 个险人均产能翻倍◈ღღ，银保加快长险首年保费结构转型◈ღღ。2025年一季度◈ღღ，依托渠道“XIN一代”计划及产品缴费结构转型◈ღღ，公司个险实现保费收入同比增长11.9%◈ღღ；长险首年期交保费同比增长133.4%◈ღღ。此外◈ღღ，渠道转型成果显现◈ღღ，一季度绩优人力及人均期交保费同比翻倍◈ღღ。银保渠道践行“一行一策”策略◈ღღ，持续优化产品期交化转型◈ღღ。一季度◈ღღ，银保实现保费收入268.9亿元◈ღღ，同比增长69.4%◈ღღ，其中长险首年保费同比增长168.2%◈ღღ。 增加股债投资◈ღღ，一季度实现年化总投资收益率达5.7%◈ღღ。公司坚持动态调整各类资产配置及交易机会◈ღღ，在市场低位时把握股票◈ღღ、债券等结构性机遇◈ღღ，总投资收益水平较去年同期上升1.1%◈ღღ；净投资收益率为2.8%◈ღღ，同比下降3.9%◈ღღ，体现出固收类资产一季度收益压力◈ღღ。此外◈ღღ，因一季度受债市利率波动及公司OCI类债券资产占比偏低等因素影响◈ღღ，公司净资产同比下降163.9亿元乐虎国际电子游戏娱乐平台◈ღღ，在利率下行周期公司净资产或面临一定压力◈ღღ。 投资建议◈ღღ：公司持续推进负债端产品结构转型◈ღღ，保费收入增速快速提升◈ღღ。此外◈ღღ，公司相对较高的权益配置规模铸就更好的资产收益弹性◈ღღ。我们维持公司2025年至2027年盈利预测◈ღღ，预计公司EPS为8.28/8.93/9.02元/股◈ღღ，当前股价对应P/EV为0.52/0.48/0.44x◈ღღ，维持“优于大市”评级◈ღღ。 风险提示◈ღღ：保费增速不及预期◈ღღ；长端利率下行◈ღღ；资产收益下行等◈ღღ。

　　新华保险(601336) 业绩简评 4月29日◈ღღ，公司披露2025年一季报◈ღღ，归母净利润同比+19.0%◈ღღ、NBV增长67.9%◈ღღ。 经营分析 整体业绩◈ღღ：25Q1归母净利润（58.8亿元）同比+19.0%◈ღღ，主要受益于资产端表现优异◈ღღ，投资收益+利息收入+公允价值变动损益-信用减值损失同比+50%◈ღღ，预计由权益投资表现较好带来◈ღღ。归母净资产较上年末-17.0%（减少164亿元）◈ღღ，其他综合收益较年初减少219亿元◈ღღ，主要受利率翘尾影响带来资负利率趋势错配◈ღღ。 负债端◈ღღ：新业务价值同比增长67.9%（预计未重述数据）◈ღღ，受益于新单保费高增130.8%◈ღღ，其中个险和银保期交分别同比+133.4%◈ღღ、+94.5%◈ღღ。代理人渠道加快绩优队伍建设成效显现◈ღღ，一季度月均绩优人力及万C人力同比均实现双位数增长◈ღღ，绩优人力人均期交保费同比实现翻番◈ღღ；银保渠道“1+3”限制放开后积极拓网点◈ღღ。 资产端◈ღღ：投资资产增长3.6%◈ღღ，年化总投资收益率5.7%◈ღღ，同比+1.1pct◈ღღ；年化综合投资收益率2.8%（含债券浮亏）◈ღღ，同比-3.9pct◈ღღ，主要受利率抬升背景下部分债权资产贬值◈ღღ。 盈利预测◈ღღ、估值与评级 归母净利润同比+19.0%◈ღღ、NBV增长67.9%表现优异◈ღღ。负债端预计全年NBV将延续双位数增长◈ღღ，但分红险转型仍需观察◈ღღ，资产端权益资产配置能力表现亮眼◈ღღ，权益配置比例高于同业◈ღღ，关注资本市场好转下的β行情◈ღღ。截至当前◈ღღ，A/H股2025年PEV分别为0.52◈ღღ、0.28X◈ღღ，位于2018年来历史分位的44%◈ღღ、50%◈ღღ。 风险提示 长端利率超预期下行◈ღღ；分红险转型不及预期◈ღღ；权益市场波动◈ღღ。

　　新华保险(601336) 投资要点 事件◈ღღ：新华保险公布2025年一季报◈ღღ。1）营业收入334亿元◈ღღ，同比+26.1%◈ღღ。2）归母净利润58.8亿元◈ღღ，同比+19.0%◈ღღ。3）净资产798亿元◈ღღ，较年初-17.0%◈ღღ。4）加权ROE6.68%◈ღღ，同比+1.71pct◈ღღ。 我们认为一季度归母净资产下降较多主要是因为◈ღღ：1）一季度利率回暖◈ღღ，FVOCI类债券公允价值下降导致资产减少◈ღღ。2）负债准备金采用移动平均曲线导致保险合同准备金增加◈ღღ。 寿险◈ღღ：个险◈ღღ、银保渠道新单量质齐增◈ღღ，NBV同比+67.9%◈ღღ。1）保费◈ღღ：实现长期险首年保费272亿元◈ღღ，同比+149.6%◈ღღ。其中期交保费195亿元◈ღღ，同比+117.3%◈ღღ。2）个险渠道◈ღღ：实现长期险首年保费120亿元◈ღღ，同比+131.5%◈ღღ；其中期交保费119亿元◈ღღ，同比+133.4%◈ღღ。渠道加快绩优队伍建设成效显现◈ღღ，一季度月均绩优人力及万C人力同比均实现双位数增长◈ღღ，绩优人力人均期交保费同比实现翻番◈ღღ。3）银保渠道◈ღღ：实现长期险首年保费151亿元◈ღღ，同比+168.2%◈ღღ；其中期交保费74.2亿元◈ღღ，同比+94.5%◈ღღ。4）我们认为个险◈ღღ、银保渠道新单保费大幅增长代表着全面提升公司高质量发展能级策略有所成效◈ღღ，看好今年公司NBV大幅正增长◈ღღ。 投资◈ღღ：1）投资资产16877亿元◈ღღ，较年初+3.6%◈ღღ。2）年化总投资收益率5.7%◈ღღ。同比+1.1pct◈ღღ；年化综合投资收益率2.8%◈ღღ，同比-3.9pct乐虎国际电子游戏娱乐平台◈ღღ。我们认为综合投资收益率下滑较大主要是因为受一季度利率回暖影响FVOCI类债券公允价值下降◈ღღ。 盈利预测与投资评级◈ღღ：结合公司2025年一季度经营情况◈ღღ，我们小幅上调2025-2027年归母净利润预测至292/302/314亿元（前值为283/292/303亿元）◈ღღ。当前市值对应2025E PEV0.52x◈ღღ、PB1.41x◈ღღ，仍处低位◈ღღ。我们看好公司将以深化供给侧改革为主线◈ღღ，深刻把握新时代广大居民健康◈ღღ、养老◈ღღ、财富管理等发展机遇◈ღღ，维持“买入”评级◈ღღ。 风险提示◈ღღ：长端利率趋势性下行◈ღღ，权益市场波动◈ღღ，新单保费承压◈ღღ。

　　新华保险(601336) 事件◈ღღ：新华保险发布2024年年度报告◈ღღ。报告期内◈ღღ，公司实现原保险保费收入1705.11亿元◈ღღ，同比+2.78%◈ღღ；实现营业收入1325.55亿元◈ღღ，同比+85.27%◈ღღ；实现归母净利润262.29亿元◈ღღ，同比+201.07%◈ღღ；加权平均ROE达25.88%◈ღღ，同比+17.94pct◈ღღ。 期交新增保费维持增长◈ღღ，NBV涨势表现优异◈ღღ。报告期内河村彩◈ღღ，公司原保费收入为1705.11亿元◈ღღ，其中期交长期险保费持续增长◈ღღ，期交◈ღღ、十年期及以上期交长期险首年保费收入分别为272.20◈ღღ、34.43亿元◈ღღ，同比+15.6%◈ღღ、+19.2%◈ღღ；趸交长期险保费收入为115.91亿元◈ღღ，同比-33.2%◈ღღ。公司NBV维持高增◈ღღ，报告期内NBV同比+106.8%至62.53亿元◈ღღ，首年保费口径下NBVM同比+7.9pct至14.6%◈ღღ。 渠道改革持续进行◈ღღ，期交化长期化转型不断推进◈ღღ。个险渠道方面◈ღღ，公司通过“XIN一代”计划推动代理人队伍专业化改革◈ღღ，大力建设高质量个险销售队伍◈ღღ。报告期内◈ღღ，个险渠道实现保费收入1159.70亿元◈ღღ，同比+0.3%◈ღღ；其中长期险首年期交保费同比+19.7%至132.35亿元◈ღღ，增速较上季度+0.9pct◈ღღ，公司深耕长期◈ღღ、期交业务◈ღღ，实现有效增长◈ღღ。银保渠道方面◈ღღ，报告期内◈ღღ，银保渠道实现保费收入516.74亿元◈ღღ，同比+8.1%◈ღღ；其中长期险首年期交保费138.73亿元◈ღღ，同比+11.5%◈ღღ。 总投资收益高增◈ღღ，权益市场回暖驱动利润翻番◈ღღ。报告期内◈ღღ，公司净利润为262.29亿元◈ღღ，同比+201.1%◈ღღ。截至报告期末◈ღღ，公司投资资产总额达1.63万亿元◈ღღ，◈ღღ，同比+21.1%◈ღღ。报告期内◈ღღ，公司净投资收益率◈ღღ、总投资收益率◈ღღ、综合投资收益率分别为3.2%◈ღღ、5.8%◈ღღ、8.5%乐虎国际电子游戏娱乐平台◈ღღ，同比分别-0.2pct◈ღღ、+4.0pct◈ღღ、+5.9pct◈ღღ；净投资收益率仍呈现趋势性下行◈ღღ，但权益市场回暖◈ღღ、债券公允价值上升推动总投资收益和综合投资收益显著增加◈ღღ。 投资建议◈ღღ：新华保险持续精进业务◈ღღ，深化期交化◈ღღ、长期化转型◈ღღ，持续推进各渠道完善发展◈ღღ，权益市场回暖下业绩弹性突出◈ღღ。预计2025-2027年营业收入为1215.58◈ღღ、1295.96◈ღღ、1388.20亿元◈ღღ，归母净利润为232.42◈ღღ、257.28◈ღღ、287.45亿元◈ღღ，每股净资产为34.32◈ღღ、37.84◈ღღ、43.33元◈ღღ，对应4月7日收盘价的PB估值为1.38◈ღღ、1.25◈ღღ、1.09倍◈ღღ。维持“买入”评级◈ღღ。 风险提示◈ღღ：权益市场剧烈波动◈ღღ、利率下行超预期◈ღღ、业务转型受限乐虎国际电子游戏◈ღღ。乐虎-lehulehu乐虎◈ღღ，意外险乐虎游戏◈ღღ！寿险◈ღღ，